Polityka monetarna USA w IV kwartale 2012

18 październik 2012

John Hardy, Analityk Rynków Walutowych Saxo Bank

Nikt na pewno nie może zarzucić amerykańskiej Rezerwie Federalnej spoczęcia na laurach ani braku elastyczności w obliczu faktu, że na zakończenie ostatniego zebrania w dniu 13 września miały miejsce oświadczenia o charakterze historycznym. Jednak za najważniejsze wydarzenie tego dnia uznawana będzie zmiana filozofii i reakcji Federalnego Komitetu Otwartego Rynku (FOMC). Można wręcz stwierdzić, że amerykański bank centralny wykazał się wielką odwagą, ryzykując własne funkcjonowanie (przynajmniej w ramach obecnego mandatu) na rzecz tego, co uznał za niezbędne dla gospodarki.

Obserwatorzy rynku i ekonomiści oczekiwali poluzowania, większość jednak prognozowała, że będziemy świadkami albo ponowienia wytycznych Fed, wykluczających możliwość podniesienia stóp procentowych w najbliższym czasie, albo dalszego poluzowania ilościowego. W rzeczy samej oba te zdarzenia nastąpiły, i nie tylko.

FOMC, poza ponownym podkreśleniem, że stopy procentowe pozostaną „wyjątkowo niskie” od „co najmniej do końca 2014 r.” do „co najmniej do połowy 2015 r.”, stwierdził również, że „po umocnieniu ożywienia gospodarczego przez dłuższy czas polityka pieniężna pozostanie szczególnie elastyczna”. Innymi słowy oznacza to, że Fed nie spieszy się do podniesienia stóp procentowych nawet po poprawie wskaźników uzdrowienia gospodarki, a zatem rynek nie powinien bezrefleksyjnie dostosowywać swoich oczekiwań do przyszłych wyższych stóp procentowych tylko dlatego, że niektóre dane ulegają poprawie.

Nie poprzestając na tym, Komitet rozszerzył również swój program poluzowania ilościowego, obiecując zakup papierów wartościowych zabezpieczanych hipoteką, przeznaczając na to 40 mld dolarów miesięcznie, nie ustanawiając żadnego limitu czasowego ani dotyczącego wolumenu oraz podkreślając, że działanie to ma charakter uzupełniający w stosunku do ogłoszonego wcześniej programu zamiany obligacji krótkoterminowych na długoterminowe (zwanego potocznie „operacją twist” lub „OT”), co sugeruje, że do końca tego roku będzie przeznaczać na poluzowanie ilościowe co najmniej 85 mld dolarów miesięcznie. Następnie będzie mieć miejsce turbodoładowanie. FOMC stwierdził również, że „w przypadku, gdy prognozy dla rynku pracy nie ulegną istotnej poprawie, Komitet nadal będzie dokonywał zakupów papierów wartościowych zabezpieczonych hipoteką, dokonywał dodatkowych zakupów aktywów oraz uruchamiał inne odpowiednie narzędzia polityki do momentu poprawy w kontekście stabilności cen”. Nie ma zatem żadnych ograniczeń czasowych, wolumenu ani przedmiotu zakupu.

Wydaje się, że na decyzji FOMC zaważyły argumenty Michaela Woodforda, wybitnego ekonomisty z Uniwersytetu Columbia, przedstawione na niedawnej konferencji Fed w Jackson Hole. Zalecał on zmianę polityki, tak by położyć nacisk na konkretne wyniki finansowe oraz słowne zobowiązanie prowadzenia takiej polityki monetarnej, jaka będzie konieczna, by je osiągnąć. Echem odbija się tutaj wcześniejsza sugestia prezesa Rezerwy Federalnej w Chicago, Charlesa Evansa, że Fed powinien realizować inicjatywy w zakresie polityki pieniężnej, dopóki stopa bezrobocia spadnie do 7% lub inflacja osiągnie poziom 3%. Zmianę nastawienia Fed dodatkowo podkreśla fakt, że wszystkie te zapowiedzi miały miejsce w kontekście dalszego nieznacznego podwyższania szacunkowych danych dotyczących wzrostu na lata 2013 i 2014 w przedstawianych prognozach.

Można podejrzewać, że na FOMC wpłynęła również świadomość nadciągającego amerykańskiego klifu fiskalnego. Przypomnijmy, co oznacza klif fiskalny pod koniec 2012 r.: o ile nie zostanie zawarte żadne znaczące nowe porozumienie, cięcia wydatków i podwyżki podatków automatycznie sięgną rzędu 600 mld dolarów lub ok. 3,7% PKB (co swoją drogą stanowi większą oszczędność, niż jakiekolwiek działania akceptowalne dla państw europejskiego Club Medu). Jednak jak zwykle przewidywany jest kompromis, a w ramach konsensusu nowy pakt może ograniczyć redukcję deficytu fiskalnego do 0,5-1,0% PKB. Będzie to miało realny wpływ na gospodarkę, ale również na giełdę. Ogólna zasada stanowi, że przesunięcie PKB o 1% stanowi równowartość 5-7 dolarów w odniesieniu do wskaźnika zysku na akcję dla spółek notowanych na S&P500.Po osiągnięciu konsensusu, przewidywany wskaźnik zysku na akcję na S&P500 w 2012 r. wyniesie zatem 100 dolarów, co oznacza wskaźnik C/Z wynoszący 14,0-15,0, a wartość godziwą wynoszącą 1 400-1 500.Odejmijmy 5 dolarów i otrzymujemy 1 330-1 425 przy założeniu, że mnożnik pozostaje bez zmian – olbrzymia różnica. Bez nowego porozumienia fiskalnego będziemy mieli do czynienia z prawdziwym klifem, ponieważ w takiej sytuacji będziemy zmuszeni do odjęcia 20 dolarów z tytułu prognozowanego zysku.

To ultraluźna polityka pieniężna, a zgodnie z zapowiedziami można spodziewać się więcej – w istocie to nieskończone poluzowanie ilościowe. Partia Republikańska już szykuje się do batalii, ponieważ postrzega działania Fed jako wsparcie kampanii reelekcyjnej prezydenta Obamy, a wśród republikańskich kongresmenów coraz częściej słychać się głosy niezadowolenia dotyczące braku kontroli nad Fed i konieczności przynajmniej lekkiego podcięcia mu skrzydeł, być może udzielając mu pojedynczego mandatu dotyczącego walki z inflacją, zastępując w ten sposób obecny podwójny mandat obejmujący również cel dotyczący zatrudnienia. Nawet w przypadku porażki Romneya, jeżeli Partia Republikańska wygra zarówno wybory do Senatu, jak i wybory do Izby Reprezentantów, groźba utraty obecnego mandatu przez Fed może znowu wzbudzić poruszenie polityczne.

Fed zaskoczył wszystkich pozytywnie w kontekście rozluźnienia polityki i należy przyjąć, że sytuacja pozostanie bez zmian do końca tego roku, z możliwością ogłoszenia na zebraniu w dniu 12 grudnia dalszego poluzowania ilościowego (dowolnego rodzaju) ze względu na kończącą się operację twist. Oficjalne stopy procentowe powinny pozostać na tym samym poziomie, jako że Fed niechętnie naraża sprawne funkcjonowanie rynków pieniężnych na niebezpieczeństwo dalszym obniżaniem stawki, jaką płaci bankom za rezerwy.

Pełny tekst prognozy Saxo Banku na IV kwartał 2012 dostępny tutaj.

Zapisz się do naszego Newslettera

Home | O nas | Reklama | Kontakt